2022-04-22中泰證券股份有限公司祝嘉琦對(duì)天宇股份(300702)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績(jī)有望拐點(diǎn)向上，期待CDMO及API新品種快速增長(zhǎng)》，本報(bào)告對(duì)天宇股份給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為32.34元。
天宇股份(300702)
事件：公司發(fā)布2021年報(bào)及2022年一季報(bào)，2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25.45億元，同比下降1.64%，歸母凈利潤(rùn)2.05億元，同比下降69.32%，扣非凈利潤(rùn)1.61億元，同比下降72.85%；2022Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.50億元，同比下降1.19%，歸母凈利潤(rùn)8472萬(wàn)元，同比下降36.52%，扣非凈利潤(rùn)6695萬(wàn)元，同比下降49.83%。
業(yè)績(jī)有望拐點(diǎn)向上，期待CDMO及API新品種快速增長(zhǎng)。收入端保持穩(wěn)定，其中CDMO實(shí)現(xiàn)5.57億元（同比+552.65%，下同），占比達(dá)21.90%，表現(xiàn)亮眼。利潤(rùn)端受價(jià)格階段下降、原材料漲價(jià)、中間體自供不足；以及費(fèi)用端的研發(fā)投入、股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用、匯兌損失等影響，業(yè)績(jī)短期承壓。其中匯兌損失1057.77萬(wàn)元，管理費(fèi)用4.36億元（+18.21%），研發(fā)費(fèi)用2.27億元（+26.99%）。2022Q1表觀業(yè)績(jī)受去年產(chǎn)品價(jià)格高基數(shù)影響；但Q1毛利率33.51%，環(huán)比提升1.06%，已呈現(xiàn)恢復(fù)態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為沙坦API及中間體價(jià)格已經(jīng)實(shí)現(xiàn)回升，隨著關(guān)鍵中間體產(chǎn)能逐步釋放；疊加CDMO的快速增長(zhǎng)，公司Q2有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。
分業(yè)務(wù)：API逐步恢復(fù)，CDMO持續(xù)發(fā)力，制劑開始收獲。
CDMO：商業(yè)化項(xiàng)目加速落地，常規(guī)品種保持快速增長(zhǎng)。公司在深化與MERK、第一三共、武田等大型藥企合作的同時(shí)，進(jìn)一步開展與中小型新藥研發(fā)公司的合作，21H1披露已經(jīng)有11個(gè)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)商業(yè)化生產(chǎn)，另有待商業(yè)化產(chǎn)品13個(gè)。我們預(yù)計(jì)隨著商業(yè)化產(chǎn)品的不斷放量，公司CDMO業(yè)務(wù)有望持續(xù)快速增長(zhǎng)。
API及中間體：持續(xù)推進(jìn)與全球跨國(guó)藥企、原研合作，新品種發(fā)力值得期待。2021年仿制藥API及中間體收入19.64億元（同比-21.20%，下同），毛利率32.54%（-19.13pp）。銷量3157噸（-12.33%），其中API銷量略有下滑，中間體銷量同比-19.87%。收入、毛利率的下降主要受到價(jià)格和成本端影響：1）沙坦類價(jià)格短期波動(dòng)；2）中間體搬遷影響自供及外銷；3）大宗原材料成本上升；4）人民幣升值。隨著價(jià)格21Q4的上漲恢復(fù)及搬遷完成，2022年沙坦類有望迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升的改善；API新品種值得期待。
制劑：產(chǎn)品種類不斷豐富，收獲在即。2021年獲批的首個(gè)產(chǎn)品厄貝沙坦片實(shí)現(xiàn)收入397.36萬(wàn)元。2022年奧美沙坦酯片、奧美沙坦酯氫氯噻嗪片、厄貝沙坦氫氯噻嗪片等產(chǎn)品陸續(xù)獲批，品類不斷豐富。截至2021年報(bào)，公司制劑已申報(bào)待審批的品規(guī)14個(gè)，在研的品規(guī)71個(gè)。
費(fèi)用率：毛利率開始恢復(fù)，研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用、匯兌等有所擾動(dòng)。毛利率：2021年毛利率36.65%（-15pp），主要受API及中間體的價(jià)格及成本端影響，2022Q1毛利率33.51%，環(huán)比提升1.06pp，隨著部分影響因素的消減已經(jīng)開始恢復(fù)，全年來(lái)看有望逐季恢復(fù)。費(fèi)用率：2021年銷售費(fèi)用率1.27%（-0.02pp），管理費(fèi)用率17.11%（+2.87pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.71%（-0.75pp）。管理費(fèi)用率增加約3pp，主要因?yàn)槁毠ば匠?、環(huán)保費(fèi)用和股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用。2022Q1銷售費(fèi)用率1.28%（+0.06pp），管理費(fèi)用率13.30%（+0.24pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.04%（+0.34pp），基本保持穩(wěn)定。研發(fā)投入：2021年公司研發(fā)費(fèi)用2.27億元（+26.99%），占收入比例8.94%，2022Q1研發(fā)費(fèi)用5080萬(wàn)元（+8.13%），占收入比例6.77%，公司加快原料藥、制劑一體化的轉(zhuǎn)型升級(jí)，加速制劑項(xiàng)目研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用持續(xù)增長(zhǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：根據(jù)年報(bào)一季報(bào)情況，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入32.31、38.37、45.51億元（2022、2023年調(diào)整前33.30、38.69億元），同比增長(zhǎng)26.95%、18.76%和18.61%；歸母凈利潤(rùn)4.61、5.90、7.48億元（2022、2023年調(diào)整前5.78、7.55億元），同比增長(zhǎng)125.22%、27.91%和26.84%。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022-2024年26/20/16倍PE。2021年業(yè)績(jī)短期承壓，但前期布局的API新產(chǎn)品、CDMO及制劑業(yè)務(wù)有望陸續(xù)迎來(lái)收獲，新業(yè)務(wù)騰飛可期，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示事件：環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)，質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)，原料藥及中間體價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，新藥研發(fā)失
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，光大證券(601788)林小偉研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)83.37%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利8.51億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為7.36。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)3家，增持評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為52.77。證券之星估值分析工具顯示，天宇股份（300702）好公司評(píng)級(jí)為3.5星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為3星，估值綜合評(píng)級(jí)為3星。(評(píng)級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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關(guān)鍵詞： 同比下降 快速增長(zhǎng) 營(yíng)業(yè)收入
