信達證券股份有限公司劉嘉仁,涂佳妮近期對愛博醫(yī)療進行研究并發(fā)布了研究報告《2023半年報點評：晶體&角塑&新產(chǎn)品全面放量，手術(shù)+近視防控+隱形三大產(chǎn)品線初步確立》，本報告對愛博醫(yī)療給出評級，當前股價為163.19元。
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愛博醫(yī)療(688050)
事件：愛博醫(yī)療披露2023半年報：23H1公司實現(xiàn)營收4.07億元/同比+49%，實現(xiàn)歸母1.63億元/同比+32%；23Q2營收2.17億元/同比+53%，歸母0.85億元/同比+31%，扣非0.78億元/同比+30%；23Q2公司實現(xiàn)毛利率83%/同比-2pct，實現(xiàn)凈利率38%/同比-7pct。
手術(shù)類業(yè)務(wù)受益積壓需求釋放，晶體出海成效初顯：1）作為公司的基石業(yè)務(wù)，23H1手術(shù)類業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入2.54億元/同比+37%，上半年白內(nèi)障手術(shù)景氣度較高，其中人工晶狀體實現(xiàn)營收2.45億元/同比+38%，基于多張境外注冊證的成功申請和學(xué)術(shù)活動逐步恢復(fù)，公司境外人工晶體收入同比+116%；2）高端在研產(chǎn)品有望實現(xiàn)進口替代，晶體出海前景廣闊：公司“有晶體眼人工晶體”通過國家創(chuàng)新醫(yī)療(002173)器械特別審查，獲證速度有望加快，我們認為，若對標STAAR旗下ICL，產(chǎn)品有望貢獻顯著業(yè)績增量；非球面三焦散光矯正、非球面EDOF人工晶體臨床試驗中，有望打破外資壟斷，進一步提升客單價及市占率；基于國際領(lǐng)先研發(fā)水平，公司晶體出海進展加快，業(yè)績確定性進一步提升。
角塑潛力繼續(xù)釋放，行業(yè)競爭加劇、消費力中下行不改中長期成長性：23H1公司角膜塑形鏡實現(xiàn)營收1.06億元/同比+39%，增速維持亮眼表現(xiàn)；考慮到獲證品牌逐步增多、競品離焦鏡推廣、宏觀經(jīng)濟因素影響，在上半年積壓需求釋放后，三季度在高基數(shù)影響下增速或階段性放緩，但角塑作為控制近視有效產(chǎn)品且滲透率仍處低位，公司具備完善銷售網(wǎng)絡(luò)及獨特產(chǎn)品設(shè)計等優(yōu)勢，我們預(yù)計未來幾年有望維持較快增長。
視力保健產(chǎn)品（離焦鏡、隱形眼鏡、護理產(chǎn)品等）開啟放量，成立愛博上海加大市場開拓：實現(xiàn)營收0.45億元/同比+403%，對營收貢獻超11%。1）伴隨著公司角塑產(chǎn)品市占率提升、護理產(chǎn)品供給增加，公司硬鏡護理產(chǎn)品持續(xù)放量；2）隱形眼鏡方面，23H1江蘇天眼實現(xiàn)收入1629萬元（vs22年全年719萬元）、凈利潤-584萬元（vs22全年-643萬元），將有望隨著產(chǎn)能及良率爬坡改善；同時，公司擬收購福建優(yōu)你康51%股權(quán)，進一步提升產(chǎn)能和生產(chǎn)水平，豐富產(chǎn)品矩陣，且公司自研高透氧硅水凝膠產(chǎn)品正在研發(fā)，后續(xù)有望顯著提升競爭優(yōu)勢；3）公司離焦鏡采用最新光學(xué)設(shè)計，基于醫(yī)療渠道較高認可度、并逐步向零售渠道推廣，有望成為新一款出色近視治療產(chǎn)品。
凈利潤增速不及營收增速，預(yù)計主因低毛利產(chǎn)品占比提升+市場恢復(fù)后公司推廣力度加大所致：23Q2隱形眼鏡及護理液等低毛利占比有所提升，對公司毛利率有所拖累，實現(xiàn)銷售毛利率83.1%/同比-2.2pct；23Q2銷售費率21.8%/同比+7.6pct，銷售費用同比+70%，主因市場逐步恢復(fù)后公司產(chǎn)品推廣、品牌宣傳及會議活動增多；管理費率11.1%，同比基本持平，研發(fā)費率9.8%/同比-0.2pct，財務(wù)費率-0.07%/同比+0.3pct；23Q2實現(xiàn)銷售凈利率37.9%，同比-7.0pct。
擬發(fā)行GDR募資不超14.09億元，有望助力全球化商業(yè)拓展再提速：公司披露GDR發(fā)行預(yù)案，擬新增基礎(chǔ)股份A股不超842萬股（約總股本的8%）、募資不超14.09億元，發(fā)行價按照GDR與基礎(chǔ)股份轉(zhuǎn)換率計算后金額原則上不低于定價基準日前20個交易日基礎(chǔ)股票收盤價均價90%，其中①2.35億擬用于并購福建優(yōu)你康51%股權(quán)，其隱形眼鏡年產(chǎn)能設(shè)計達2億片；②2.68億擬用于建設(shè)愛博煙臺眼科產(chǎn)品生產(chǎn)二期，建設(shè)期3年，建成后有望釋放年產(chǎn)能75萬片多焦點離焦鏡+300萬瓶隱形眼鏡護理液+300萬瓶雙氧護理液；③2.43億擬用于針對多種眼科疾病開展功能性醫(yī)療器械研發(fā)、臨床及注冊；④2.71億擬用于天眼醫(yī)藥隱形眼鏡產(chǎn)線擴建，以支持產(chǎn)能提升、新注冊產(chǎn)品投產(chǎn)及關(guān)鍵耗材公母模自產(chǎn)自用，建設(shè)期2.5年；⑤2.13億擬用于德國年產(chǎn)100萬片人工晶體產(chǎn)線及渠道建設(shè)，建設(shè)期1.5年；⑥補充流動資金1.80億。我們認為，此次發(fā)行在鞏固公司核心競爭力、推動公司可持續(xù)發(fā)展能力提升的同時，亦有望進一步擴大公司的海外知名度，助力公司出海進程加速。
投資建議：作為具備強研發(fā)能力的平臺型公司，公司近年亦驗證了其優(yōu)秀的商業(yè)化能力。我們預(yù)計手術(shù)類高端產(chǎn)品迭代持續(xù)、市占率穩(wěn)中有升，近視防控潛力將繼續(xù)釋放，彩瞳布局逐步完善。預(yù)計公司23-25年營收分別為8.6、12.0、16.7億元；歸母凈利潤分別為3.3、4.5、6.3億元，對應(yīng)2023年8月17日收盤價PE分別為55、40、29倍（暫不考慮GDR發(fā)行的情況下）。
風(fēng)險因素：新產(chǎn)品放量不及預(yù)期，政策風(fēng)險，市場競爭加劇等。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東北證券(000686)劉宇騰研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達97.83%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利3.34億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為51.42。
最新盈利預(yù)測明細如下：
該股最近90天內(nèi)共有10家機構(gòu)給出評級，買入評級5家，增持評級5家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為208.9。
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